Constant Proportion Debt Obligation (CPDO)

Vad är en CPDO (Constant Proportion Debt Obligation)?

Constant proportion debt obligations (CPDO) är otroligt komplexa skuldebrev som lovar investerare den höga avkastningen på skräpobligationer med den låga standardrisken för obligationer av investeringsgrad. CPDO:er gör detta genom att rulla sin exponering mot de underliggande kreditindex som de spårar, såsom Thomson Reuters Eikon-koden (iTraxx) eller kreditswapindexet ( CDX).

Eftersom det givna indexet tappar eller lägger till obligationer baserat på kreditvärdighet, kommer en CPDO-förvaltare att begränsa risken för fallissemang genom att uppdatera sin exponering, därav termen "konstant andel." Men strategin lämnar konstant andel skuldförbindelser mycket exponerade för spridningsvolatilitet och med risk för katastrofala förluster.

Förstå en CPDO (Constant Proportion Debt Obligation)

Konstant proportion skuldförbindelser uppfanns 2006 av den holländska banken ABN AMRO. Banken försökte skapa ett högräntebärande instrument kopplat till obligationer med de mest exceptionella skuldbetygen mot fallissemang. Under en period med historiskt låga obligationsräntor var en sådan strategi tilltalande för pensionsfondernas förvaltare som sökte högre avkastning men inte fick investera i riskabla skräpobligationer.

CPDO:er liknar syntetiska skuldförbindelser med säkerheter eftersom de är en "korg" som inte innehåller faktiska obligationer, utan kreditswappar mot obligationer. Dessa swappar överför syntetiskt vinster från obligationerna till investeraren. Men till skillnad från syntetiska säkerheter (CDO) rullas en CPDO över var sjätte månad. Omsättningen kommer från att köpa derivat på det gamla obligationsindexet och sälja derivat på ett nytt index. Genom att kontinuerligt köpa och sälja derivat på det underliggande indexet, kommer förvaltaren av CPDO att kunna anpassa mängden hävstång som den använder i ett försök att göra ytterligare avkastning från indexprisspreadar. Det är ett arbitrage av obligationsindex.

Den här strategin är dock grunden för en dubbel-eller-ingenting, Martingale - satsning, som matematiskt har avfärdats. Martingale är ett hasardspel från 1700-talet där en spelaren dubblar sin insats för varje förlorande kast av ett mynt utifrån teorin att en eventuell vinnande myntkastning kommer att få tillbaka alla sina förluster plus den ursprungliga insatsen. Bland andra begränsningar fungerar Martingale-strategin bara om en spelaren har obegränsade medel, vilket aldrig är fallet i den verkliga världen.

Begränsningar av CPDO (Constant Proportion Debt Obligations)

De första CPDO:erna kom under omedelbar granskning efter att både Moody's och Standard and Poor's (S&P) betygsatt dem AAA - investeringar. Byråerna noterade att strategin att rulla med de underliggande AAA-indexen skulle minska risken för fallissemang. Men kritiker fokuserade på risken för spridningsvolatilitet som är inneboende i strategin.

I typiska tider var denna risk utan tvekan liten eftersom obligationsspreadar av investeringsgrad tenderar att återgå till medelvärde. I den meningen skulle myntkastningsstrategin kunna fungera. Men obligationsspreadar är historiskt stokastiska , vilket betyder att de är svåra om omöjliga att förutsäga och faktiskt anmärkningsvärt få förvaltare förutspådde kreditkrisen i slutet av 2008 som avvecklade många CPDO.

Den första CPDO-standarden kom i november 2007 till en fond som administreras av UBS. Det var kanariefågeln i kolgruvan, eftersom obligationsspreadarna började öka före marknadskraschen 2008. När fler fonder började varva ner, hamnade kreditvärderingsinstituten Moody's och S&P under ökad granskning för att ge AAA-betyg till CPDO. När deras trovärdighet blev lidande upptäckte Moody's ett internt mjukvarufel som de sa var åtminstone delvis ansvarigt för det positiva betyget, även om det inte gjorde något för att förklara S&P:s betyg.

I efterhand hade båda byråerna tilldelat en effektiv nollrisksannolikhet för händelsen 2008, och de tilldelade också en mycket liten sannolikhet till den mer vardagliga spridningsökningen som inträffade i slutet av 2007. Debaclet 2007 till 2008 gjorde CPDO:er till affischbarn för alltför mycket komplexa finansiella instrument och huvudet-i-sanden-optimismen som får dem att trotsa allvar.

Höjdpunkter

• CPDO:er rullar sin exponering mot de underliggande kreditindex som de spårar.

• CPDO är mycket exponerade för spridningsvolatilitet.

– I grunden representerar CPDO arbitrage av obligationsindex, och strategin kan leda till katastrofala förluster.

• CPDO:er började konkurrera i början av den stora lågkonjunkturen, och kreditvärderingsinstitut, som S&P och Moody's, kom under granskning för att betygsätta CPDO:er högt.

• Constant proportion debt obligations (CPDO) lovar investerare den höga avkastningen på skräpobligationer med den låga fallissemangsrisken för obligationer av investeringsgrad.