Zobowiązanie do stałej proporcji zadłużenia (CPDO)

Co to jest zobowiązanie do stałej proporcji zadłużenia (CPDO)?

Obligacje dłużne o stałej proporcji (CPDO) to niezwykle złożone papiery dłużne , które obiecują inwestorom wysoką rentowność obligacji śmieciowych przy niskim ryzyku niewypłacalności obligacji o ratingu inwestycyjnym. CPDO robią to poprzez rolowanie swojej ekspozycji na bazowe indeksy kredytowe, które śledzą, takie jak kod Thomson Reuters Eikon (iTraxx) lub indeks swapów ryzyka kredytowego (CDX).

Ponieważ dany indeks zrzuca lub dodaje obligacje w oparciu o zdolność kredytową, menedżer CPDO ograniczy ryzyko niewykonania zobowiązania, aktualizując swoją ekspozycję, stąd określenie „stała proporcja”. Strategia pozostawia jednak zobowiązania dłużne o stałej proporcji, które są bardzo narażone na wahania spreadów i ryzyko katastrofalnych strat.

Zrozumienie zobowiązania do stałej proporcji zadłużenia (CPDO)

Zobowiązania dłużne o stałej proporcji zostały wynalezione w 2006 roku przez holenderski bank ABN AMRO. Bank starał się stworzyć wysokooprocentowany instrument powiązany z obligacjami o najbardziej wyjątkowych ratingach zadłużenia pod kątem niewypłacalności. W okresie historycznie niskich stóp obligacji, taka strategia była atrakcyjna dla zarządzających funduszami emerytalnymi, którzy szukali wyższych zwrotów, ale nie mogli inwestować w ryzykowne obligacje śmieciowe.

CPDO są podobne do syntetycznych zabezpieczonych zobowiązań dłużnych,. ponieważ są „koszykiem” zawierającym nie faktyczne obligacje, ale swapy ryzyka kredytowego na obligacje. Te swapy w sposób syntetyczny przenoszą zyski z obligacji na inwestora. Jednak w przeciwieństwie do syntetycznych zabezpieczonych obligacji dłużnych (CDO), CPDO jest odnawiany co sześć miesięcy. Obrót pochodzi z kupowania instrumentów pochodnych na stary indeks obligacji i sprzedaży instrumentów pochodnych na nowy indeks. Poprzez ciągłe kupowanie i sprzedawanie instrumentów pochodnych na indeks bazowy, zarządzający CPDO będzie mógł dostosować wielkość dźwigni, którą stosuje, próbując uzyskać dodatkowe zyski ze spreadów cen indeksów. To arbitraż indeksów obligacji.

Jednak ta strategia jest w gruncie rzeczy zakładem typu „podwójnie albo nic”, Martingale,. który został matematycznie obalony. Martingale to XVIII-wieczna gra losowa, w której obstawiający podwaja swój zakład przy każdym przegranym rzucie monetą, zgodnie z teorią, że ewentualny zwycięski rzut monetą odzyska wszystkie przegrane plus pierwotny zakład. Wśród innych ograniczeń strategia Martingale działa tylko wtedy, gdy obstawiający ma nieograniczone środki, co nigdy nie ma miejsca w prawdziwym świecie.

Ograniczenia zobowiązań dłużnych o stałej proporcji (CPDO)

Pierwsze CPDO zostały poddane natychmiastowej analizie po tym, jak zarówno Moody's, jak i Standard and Poor's (S&P) oceniły je jako inwestycje AAA . Agencje zauważyły, że strategia rollowania z bazowymi indeksami AAA ograniczyłaby ryzyko niewypłacalności. Krytycy skupili się jednak na ryzyku zmienności spreadów nieodłącznie związanych ze strategią.

W typowych czasach ryzyko to było prawdopodobnie niewielkie, ponieważ spready obligacji o ratingu inwestycyjnym zwykle wracają do znaczenia. W tym sensie strategia rzucania monetą może działać. Jednak spready obligacji są historycznie stochastyczne,. co oznacza, że są trudne do przewidzenia lub wręcz niemożliwe, a w rzeczywistości niezwykle niewielu menedżerów przewidziało kryzys kredytowy pod koniec 2008 r., który zlikwidował wiele CPDO .

Pierwszy przypadek niewypłacalności CPDO nastąpił w listopadzie 2007 r. w funduszu administrowanym przez UBS. Był to kanarek w kopalni węgla, ponieważ spready obligacji zaczęły rosnąć przed załamaniem rynku w 2008 roku. Ponieważ coraz więcej funduszy zaczęło się rozwijać, agencje ratingowe Moody's i S&P znalazły się pod wzmożoną kontrolą w związku z przyznawaniem ratingów AAA CPDO. Ponieważ ucierpiała ich wiarygodność, Moody's odkrył wewnętrzną usterkę oprogramowania, która według nich była przynajmniej częściowo odpowiedzialna za pozytywną ocenę, chociaż to nie wyjaśniało oceny S&P.

Z perspektywy czasu obie agencje przypisały efektywne prawdopodobieństwo zerowego ryzyka zdarzenia z 2008 roku, a także przypisały bardzo małe prawdopodobieństwo bardziej przyziemnemu wzrostowi rozprzestrzeniania się, który miał miejsce pod koniec 2007 roku. złożone instrumenty finansowe i chwiejny optymizm, który sprawia, że przeciwstawiają się grawitacji.

Przegląd najważniejszych wydarzeń

• CPDO rolują swoją ekspozycję na bazowe indeksy kredytowe, które śledzą.

• CPDO są bardzo narażone na zmienność rozprzestrzeniania się.

• Zasadniczo CPDO reprezentują arbitraż indeksów obligacji, a strategia może prowadzić do katastrofalnych strat.

• CPDO zaczęły wykazywać niewypłacalność na początku Wielkiej Recesji, a agencje ratingowe, takie jak S&P i Moody's, znalazły się pod lupą pod kątem wysokich ratingów CPDO.

• Zobowiązania dłużne o stałej proporcji (CPDO) zapewniają inwestorom wysoką rentowność obligacji śmieciowych o niskim ryzyku niewypłacalności obligacji o ratingu inwestycyjnym.